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          應適度提高 人民幣匯率波動容忍度

          2015年8月11日匯改開始后,如何磨平心氣人民幣在岸市場和離岸市場經歷了不同程度的波動,段思平心魔央行也相繼推出了一系列應對措施並取得明顯成效。在當前人民幣面臨貶值趨勢的背景下,平心文字在政策操作上,應注意維持穩定的離岸在岸匯差,進一步發展離岸市場的人民幣計價金融產品,擴大投資產品種類,在注重擴大匯率雙向波動幅度的同時,適度提高人民幣匯率波動的容忍度,有利於靈活應對離岸市場匯率波動和進一步推動人民幣國際化。

          基於此,筆者有以下三點政策建議。一是維持穩定的離岸在岸匯差,加強預期管理。在當前資本賬戶尚未完全開放的條件下,在岸和離岸兩地市場環境、監管政策以及流通成本的差異,造成兩地的匯率差異短期內將一直客觀存在。從監管者角度來看,在岸和離岸之間的匯差走勢可以作為外匯市場操作的重要參考。當兩地匯率差異較大時將衍生大量的套利交易,同時會將離岸市場的貶值預期傳導到在岸市場,而央行在離岸市場的干預會逐步縮小兩地之間的匯率差異,當匯差波幅逐漸收窄時,離岸市場匯率預期也會逐步趨於穩定,套利交易逐漸減少,這意味著監管者在進行市場干預操作中的一個政策重點是維持在岸和離岸之間匯差的穩定,加強預期管理。

          二是發展離岸市場的人民幣計價金融產品,擴大投資產品種類。從離岸人民幣持有主體來看,近年來離岸人民幣市場負債業務不斷上升,而資產項下業務仍主要源於境內的融資需求。與之對應,人民幣國際化進程目前主要實現了境外人民幣的供給渠道,而需求渠道仍主要依賴人民幣迴流渠道的進一步拓寬。從歐洲美元市場等離岸貨幣的發展經驗來看,離岸市場的重要功能之一包括了滿足非居民所持有貨幣的投資和對沖需求,人民幣離岸市場也是如此。「8·11」匯改后,離岸和在岸市場匯率波動的加劇給人民幣計價金融衍生品帶來了發展機遇。以港交所推出的美元兌人民幣(香港)期貨合約為例,截至2016年6月底,人民幣期貨合約持倉量增至27819張,較2015年底大幅增長32%,名義金額總計28億美元。上半年,人民幣期貨合約日均交易名義金額達到2.19億美元。離岸市場金融產品的發展壯大不僅可以解決部分投資需求,增加人民幣國際化的深度,也可給監管主體增加市場化的調控工具。

          三是在注重擴大雙向波動幅度外,適度提高人民幣匯率波動的容忍度。「8·11」匯改進一步改善了人民幣匯率形成機制的市場化程度,匯率彈性不斷增加,但從人民幣匯率的波動率上來看,總體仍較低。經測算,2015年8月至2016年7月期間人民幣即期匯率收盤價的月均波動率約為2.5%,與其他國家貨幣相比仍然較低。隨著匯率制度改革和人民幣國際化進程的深入,多元化的人民幣交易參與主體必然會帶來市場預期的分化,匯率市場波動性增加也會漸成常態,2016年初的離岸市場走勢也一定程度上反映了這一現象。而市場對於人民幣匯率波動的心理閾值將直接反映到市場的走勢上,在人民幣面臨貶值壓力的背景下,適度提高對人民幣波動的容忍程度,培養市場對匯率波動增加的平常心,從而可以避免因為小幅波動造成的市場情緒變化和過多解讀,減少對人民幣匯率管理造成的壓力。

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